中央对手方制度法律问题研究

　　中央对手方制度作为金融市场基础制度的组成部分，会影响整个期货市场的运行。中央对手方制度在我国金融市场被广泛运用，但其法律地位尚未明确，使得该机制的规范运行难以保障。本文通过研究其法理基础、主要内容为基点，探讨我国如何构建完善中央对手方制度。

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　　一、中央对手方的概念及法理基础

　　中央对手方( Central Counterparty，CCP)是指结算机构通过介入原始交易，并取代成为合同双方当事人，或通过发出公开要约的形式来与买卖双方分别订立交易合同，成为交易买方的卖方、卖方的买方，从而能够以本人的名义直接对买卖双方主张权利和承担义务。

　　中央对手方制度最初成立目的是为了回避信用风险，后来为了符合市场交易的要求与交易安全的需要才逐渐发展成为一种法律技术手段，随后的各种结算规则也是在承认结算机构的中央对手方地位基础之上发展而来的” 。

　　中央对手方的法理基础主要包括合约更替和公开要约。合约更替是指以买方和卖方之间之间成立一个合约，然后中央对手方介入，形成两个新的合约，一个合约是中央对手方与买方之间，另一个合约是中央对手方与卖方之间，两个新的合约的内容与原始合约相同，原始合约被两个新的合约替代而消灭。公开要约是指中央对手方对所有的买方和卖方发出要约，当买方或卖方提出的交易条款与中央对手方的要约相匹配时，中央对手方与买方或卖方之间形成以交易条款为内容的合约，卖方和买方之间自始不存在合约关系。两种理论相比，合约更替更具有合理性，因为公开要约认为买方和卖方之间自始不存在合同关系，如果中央对手方与买方或卖方之间的合同认定为无效或可撤销，或者中央对手方不愿意为买方或卖方进行结算，那么买方和卖方无法根据原始合约获得救济。

　　二、中央对手方的产生

　　中央对手方结算机制起源于美国，最初芝加哥期货交易所( CBOT)在交易活动中发现需要运用一种机制来激励交易双方能夠自觉履行合约，若交易一方违约，则禁止其再进入交易所进行交易。随后芝加哥期货交易所( CBOT)发现交易方的偿债能力对其对手方的交易风险具有重大意义，于是规定一旦交易一方的偿债能力受到质疑，那么必须公开其资金账户的情况，如果拒绝公开，交易所可以除名。后来芝加哥期货交易所成立了结算所，其主要是为了评估会员能否及时缴纳保证金和履行合约能力，如果会员违约，结算所将违约方的保证金交给守约方。直到1925年，芝加哥期货交易所结算公司的成立象征着真正的中央对手方机构的诞生。自此，芝加哥期货交易所结算公司(BOTCC)成为交易所中所有交易买方的卖方和买方的卖方。为了控制风险，BOTCC要求所有会员购买BOTCC一定数额的股份并向其缴纳一定的保证金，若出现会员违约情况，BOTCC将用会员缴纳的保证金替违约方履行支付义务。若保证金不足以支付，对于不足的部分，BOTCC会用交易所的资本进行支付，交易所的资本则是交易所持有的非违约会员的资金。但是如果出现损失即使用交易所的资金都难以支付的情况下，那么交易所则会要求会员购买额外的股份。这就是真正意义上的中央对手方。

　　三、中央对手方清算制度的主要内容

　　“中央对手方清算制度主要包括净额结算、保证金和清算基金三大制度” 。

　　其中净额结算制度是中央对手方的核心。

　　(一)净额结算制度

　　净额结算制度是中央对手方机制赖以存在的基础之一，简单来说“‘净额结算就是合约各方通过事前的约定，将合约中到期的债权债务进行抵销后，以轧差净额作为各方之间最终的权利义务。” 净额结算制度的法理基础是《中华人民共和国破产法》中的抵消权原则，在中央对手方清算制度中，如果一个会员出现违约或者破产的情况，清算中心则承担该会员的债务，主动偿付给清算中心的其他债权人，以此使其他债权人优先受偿，前提是该债权人也是该清算中心的会员。那么这些债权人相对于其他普通债权人就获得了优先受偿。

　　(二)保证金制度

　　清算中心应对风险的另一制度是保证金制度，该制度要求会员向清算中心足额缴纳规定的保证金数额，如果不缴纳，清算中心会停止该会员的交易活动。

　　除此以外，清算中心还可以通过对会员的内部头寸以及其所抵押财产进行结算。清算中心的保证金包括初始保证金与变动保证金。初始保证金是指会员在交易之初向清算中心缴纳的保证金，其目的是为了保证清算中心能够有充足的资金来支付可能出现的损失。该保证金的具体数额是根据会员违约所需支付的预期成本来确定。而变动保证金的金额则是可变的，会随着合约价值的变动而变动，根据会员头寸的变化，清算中心每日将会员的保证资金进行转移。清算中心会从遭受损失的会员那里收取款项，然后支付给收益的会员，所以清算中心的净额是零，它只是监督和管理保证金账户的中心点。

　　(三) 清算基金

　　清算基金是指会员除了向清算中心缴纳规定的保证金以外，还另须向清算中心缴纳一笔额外的清算资金，这笔清算基金是为了支付会员违约损失超出保证金的部分。当违约会员的保证金和清算基金都不足以支付违约损失时，清算中心就会按比例使用其他非违约会员的清算基金来支付损失。实质上清算基金也可以视作是一种防止会员违约的保证金。

　　四、中央对手方机制的重要作用

　　“中央对手方机制的存在可以有效控制市场信用风险，提高市场效率，改善市场流动性，从而发挥稳定金融的作用。” 相较于传统的双边清算，中央对手方优势是相当明显的。

　　一是中央对手方的出现维护了金融市场的稳定，减少可能因多边净额交收失败出现的风险。在多边净额结算方式下，倘若出现一个结算参与人违约的情况，则会导致连锁违约发生，最终大量的合约将随之违约。中央对手方的介入承接了结算参与人的对手方风险，解决了因个别结算参与人违约而导致连锁违约的问题，中央对手方在履约完成后会对违约方采取一定的措施进行追偿。

　　二是提高市场流动性，因为中央对手方是所有买方的卖方和卖方的买方，买卖双方之间并不直接交易，因此买卖双方并不知道真实的交易对手，这种匿名交易有助于增加市场参与者的积极性，提高市场的流动性。

　　五、我国中央对手方法律层面的不足

　　由上可知中央对手方具有重要作用，但是否能全面发挥中央对手方的作用，我国现阶段还存在着诸多法律层面的不足。

　　(一) 在国家法律层面上并未明确规定中央对手方机制

　　虽然《证券登记结算管理办法》(以下简称《管理办法》)中有涉及到共同对手方，但《管理办法》属于部门规章，并不属于法律层面，其效力有限。与此相关的法律如《证券法》并没有对中央对手方的概念等进行详细规定。这就使得证券登记结算机构的中央对手方地位缺少法律依据。

　　(二)“净额结算”制度的法律地位不明确

　　中央对手方的平稳运营离不开一系列的制度规范，其中“净额结算”制度是中央对手方机制存在的基础之一，“净额结算”制度的法律地位，尤其是其余破产法的竞合，将直接影响到中央对手方机制的有效性。

　　因此明确“净额结算”制度的法律地位，是确保中央对手方制度有效性的必要保障。我国的《证券法》虽然对“净额结算”制度有所提及，但《证券法》却未对“净额结算”制度作出明确的规定，只是笼统地说效力优于其他法律条款，而其他法律条款对此并未涉及。故“净额结算”制度在我国法律体系中的效力完全取决于破产制度中的相关规定。影响“净额结算”制度确定性的关键点就在于破产制度中的抵消有效性以及破產清算人对合同的选择履行权。

　　(三)程序上的法律欠缺

　　当结算参与人进入破产清算程序时，中央对手方结算机构在对该结算参与人的风险头寸的处置缺少法律依据。《证券法》和《管理办法》都没有规定中央对手方结算机构处置破产结算参与人的程序，一但结算参与人出现破产情况，如果中央对手方结算机构按照自己的业务规则去处置破产结算参与人已经进入交收程序中的资产，则可能会与《破产法》产生冲突，《破产法》作为上位法，其效力等级是高于中央对手方结算机构的业务规则，则中央对手方没有足够的法律依据来处置破产结算参与人的财产。

　　(四)中央对手方业务规则对结算参与人的强制效力没有法律的明确支撑

　　目前在我国证券市场上，对中央对手方业务规则的效力还有争议，因而需要在法律层面上明确规定中央对手方制定业务规则，从而对结算参与人进行有效的约束。

　　六、中央对手方法律层面的完善建议

　　一是在《证券法》中对中央对手方及责任更替的概念做出明确规定。并明确规定证券登记结算机构的中央对手方地位。此外，对中央对手方的法律地位要在国家法律层面上进一步明确。

　　二是在法律层面规定中央对手方依法进行的“净额结算”，将不收任何其他法律、法规的限制。对“净额结算”制度的法律地位的明确，特别是其法律效力要优先于破产法律制度等在内的其他法律制度。考虑到“净额结算”制度在破产程序中对其他普通债权人的不利影响，在确定“净额结算”制度法律地位优于破产法时，对于其适用范围要严格规定，也助于稳定金融市场。

　　三是在《证券法》明确规定结算参与人破产时的处置程序，并明确中央对手方在处置破产结算参与人程序时，其业务规则与《企业破产法》的法律关系。明确中央对手方在结算参与人破产时，中央对手方的业务规则应当优先适用，并增加中央对手方在结算参与人破产程序中的特殊优先受偿权等规定。

　　四是明确中央对手方业务规则对结算参与人的强制效力。

　　注释：

　　钟维.期货市场中央对手方制度研究.社会科学.2015(12).90-97.

　　涂晟、马其家.论中央对手方清算制度中的潜在风险及完善对策.山东社会科学.2015(10).126-131+177.

　　周成杰.“净额结算”及相关法律制度研究——兼论作为“中央对手方”机制的法制保障.东华理工大学学报(社会科学版).2015(4).347-353.

　　李新、周琳杰.中央对手方机制防范系统性金融风险研究.财贸经济.2011(10).63- 68.